報(bào)告摘要：

5 月出口同比增長(zhǎng)-7.5%，其中包含基數(shù)抬高的影響，但即便是扣除基數(shù)影響后仍略弱于前期趨勢(shì)值。如果沿用4 月出口的兩年復(fù)合增速，則5-7 月出口同比增速大致在-3.5%至-5%之間，實(shí)際上的5 月出口增速還要低一些。

2023 年5 月出口同比為-7.5%，低于4 月的8.5%。

(相關(guān)資料圖)

5 月存在基數(shù)抬高的影響，去年4 月和5 月出口同比分別為3.5%、16.4%。去年5-7 月處于疫后出口修復(fù)性增長(zhǎng)的時(shí)段，同比增速均在15%以上。如果沿用今年4 月出口的兩年復(fù)合增速，則今年5-7 月出口同比分別為-3.5%、-4.1%、-4.9%。

區(qū)域結(jié)構(gòu)并無特異性，對(duì)各目標(biāo)市場(chǎng)出口均有不同程度放緩。從中國(guó)今年前5 個(gè)月出口結(jié)構(gòu)來看，第一梯隊(duì)是東盟、歐盟、美國(guó)，占比分別是16.2%、15.4%、14.3%；第二梯隊(duì)是中國(guó)香港地區(qū)、日本、韓國(guó)，占比分別為7.5%、4.8%、4.6%；第三梯隊(duì)是印度、俄羅斯、英國(guó)、澳大利亞，占比分別為3.4%、3.1%、2.2%、2.2%。上述合計(jì)占中國(guó)出口的73.7%。

5 月對(duì)美出口同比增長(zhǎng)-18.2%（前值-6.5%）；對(duì)歐盟出口同比增長(zhǎng)-7.0%（前值3.9%）；對(duì)日本的出口同比增長(zhǎng)-13.3%（前值11.5%）；對(duì)東盟出口同比增長(zhǎng)-15.9%（前值4.5%）；對(duì)中國(guó)香港地區(qū)出口同比增長(zhǎng)-14.9%（前值-3.0%）；對(duì)俄羅斯出口同比增長(zhǎng)114.3%（前值153.1%）。

從出口產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來看，形成拖累的一是紡織紗線、服裝、玩具等勞動(dòng)密集型產(chǎn)品，均在雙位數(shù)負(fù)增長(zhǎng)；二是手機(jī)、自動(dòng)數(shù)據(jù)處理設(shè)備、集成電路等電子類產(chǎn)品，其中手機(jī)同比增速只有-25%；增速較高的一是汽車，5 月單月同比124%，累計(jì)同比也在108%左右；二是船舶，單月和累計(jì)同比增速均在20%以上；三是通用機(jī)械設(shè)備，單月同比為7.5%。這一結(jié)構(gòu)和前期變化不大，反映的宏觀背景包括海外消費(fèi)品去庫(kù)存、全球消費(fèi)電子低迷期，以及國(guó)內(nèi)汽車、船舶等中高端制造產(chǎn)品全球競(jìng)爭(zhēng)力的提升。今年前5 個(gè)月汽車出口占中國(guó)整體出口的比重為2.8%，較去年底的1.7%進(jìn)一步上升。

5 月手機(jī)出口同比增長(zhǎng)-25.0%，低于前值的-12.8%；自動(dòng)數(shù)據(jù)處理設(shè)備同比增長(zhǎng)-10.9%，高于前值的-17.0%。

集成電路出口同比增長(zhǎng)-25.8%，低于前值的-7.3%。

5 月汽車出口同比增長(zhǎng)123.5%，低于前值的195.7%；船舶同比增長(zhǎng)23.5%，低于前值的79.2%；通用機(jī)械設(shè)備同比增長(zhǎng)21.0%，高于前值的13.3%。

關(guān)于出口有兩個(gè)經(jīng)驗(yàn)規(guī)律：一是出口同比基本同步于CRB 或者PPI 同比；二是出口同比大致同步于海外制造業(yè)庫(kù)存同比。我們理解主要是因?yàn)榍罢叽沓隹趦r(jià)格的周期；后者代表出口量的周期。從本輪周期來看，我們粗略預(yù)計(jì)價(jià)格可能于二季度末見底，量可能于三季度見底。簡(jiǎn)單來說，出口的基本面尚未見底，但典型下行周期已度過大半。

從截至6 月的CRB 指數(shù)數(shù)據(jù)看，3-6 月CRB 同比分別為-13.0%、-14.0%、-14.2%、-11.9%。7 月起CRB 指數(shù)基數(shù)將顯著下降，同比降幅繼續(xù)收窄具有較大概率。

從美國(guó)制造業(yè)庫(kù)存來看，本輪庫(kù)存周期2022 年1 月前后觸頂，至2023 年二季度是第6 個(gè)季度，經(jīng)驗(yàn)上美國(guó)一輪去庫(kù)存周期一般7 個(gè)季度左右。4 月庫(kù)存（全部制造業(yè)除國(guó)防）同比已降至只有2%左右。

進(jìn)口仍在同比負(fù)增長(zhǎng)但降幅有所收窄，顯示內(nèi)需并未較4 月進(jìn)一步變差。從主要產(chǎn)品進(jìn)口量來看，目前處于雙位數(shù)負(fù)增長(zhǎng)區(qū)間的主要是集成電路、汽車、鋼材等；增速比較高的主要是大豆、成品油、原油等。從大的周期來看，進(jìn)口目前處于經(jīng)驗(yàn)底部區(qū)域。

5 月集成電路進(jìn)口同比增長(zhǎng)-13.8%，高于前值的-15.5%；汽車進(jìn)口同比增長(zhǎng)-17.1%，高于前值的-33.3%；鋼材進(jìn)口同比增長(zhǎng)-22.1%，高于前值的-39.6%。

5 月大豆進(jìn)口同比增長(zhǎng)24.3%，高于前值的-10.2%；成品油進(jìn)口同比增長(zhǎng)126.7%，低于前值的196.0%；原油進(jìn)口同比增長(zhǎng)12.3%，高于前值的-1.4%。

一季度GDP 增速一度處于市場(chǎng)預(yù)期上限，其中汽車、消費(fèi)電子等高技術(shù)制造業(yè)等鏈條形成約束，但服務(wù)業(yè)恢復(fù)式增長(zhǎng)，出口、地產(chǎn)起步超預(yù)期。二季度以來服務(wù)業(yè)高斜率修復(fù)階段結(jié)束，地產(chǎn)銷售等指標(biāo)又有所走弱，總需求不足的特征有明顯上升。5 月出口邊際放緩將進(jìn)一步強(qiáng)化總需求不足的邏輯。一季度政治局會(huì)議曾指出，恢復(fù)和擴(kuò)大需求是當(dāng)前經(jīng)濟(jì)持續(xù)回升向好的關(guān)鍵所在。短期穩(wěn)增長(zhǎng)、擴(kuò)內(nèi)需的概率上升。

核心假設(shè)風(fēng)險(xiǎn)：宏觀經(jīng)濟(jì)和金融環(huán)境變化超預(yù)期，地產(chǎn)下行風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期，通脹階段性下行超預(yù)期，海外加息的影響超預(yù)期，海外經(jīng)濟(jì)下行導(dǎo)致出口下行超預(yù)期。

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